הטוב, הרע והמכוער

"במרכזה של סופת הוריקן נמצא בדרך כלל תחום מצומצם שקוטרו ק"מ אחדים ונושבת בו רוח קלה". כך מגדיר האנציקלופדיה של YNET את המונח 'עין הסערה'. מה שנכון לגבי הוריקנים בטבע נכון גם לגבי הוריקנים מעשה ידי אדם, כגון זה המשתולל במערכת הפיננסית העולמית מאז יוני. השבוע היינו בעין הסערה, ואכן נשבה בה רוח קלה.

פסק הזמן הזה נרכש במאמץ רב ובהשקעה רבה, על ידי הבנקים המרכזיים בעולם. אלה הזרימו לשווקים סכומים גדולים של כסף. הבנק המרכזי האמריקני הגדיל לעשות ביום שישי שעבר, כאשר הודיע על הורדת שיעור ריבית הנכיון בחצי אחוז. צעדים אלה כוונו בראש וראשונה לאפשר לשווקים לתפקד בצורה תקינה לאחר שהם נתפסו לפניקה כה גדולה עד ששווקים מרכזיים – כגון השוק של הלוואות בין בנקים לבין עצמם – נשתתקו לגמרי. מטרה זו הושגה, והשווקים חזרו לתפקד.

מטרה משנית מבחינת דחיפותה, אבל לא מבחינת חשיבותה, הייתה לשדר מסר של מעורבות ואפילו אכפתיות. המערכת הפיננסית התרגלה לכך במשך 20 השנים האחרונות, שבכל פעם שיש משבר, הבנקים המרכזיים מצילים את המצב על ידי הורדת הריבית, כלומר הוזלת מחיר הכסף. הצעדים שננקטו על ידי הבנקים המרכזיים, במיוחד זה של ארה"ב, הבהירו כי הם מודעים למה שקורה ומודאגים לגביו. אמנם הם לא מרגישים צורך עדיין להוריד את הריבית, אבל הם פועלים בשלב ראשון כדי לספק נזילות – מעין עזרה ראשונה לשווקים החבולים. יחד עם זאת, הם עומדים הכן לעשות יותר, במידה ויתברר שהסערה לא תירגע ו/או שנזקיה יהיו חמורים יותר מששיערו תחילה. גם מטרה פסיכולוגית זו הושגה, ובזכותה הגענו לימים של רגיעה יחסית.

כפי שציפינו בטור הקודם, די היה בסימנים ראשוניים של רגיעה כדי לעורר לחיים את מקהלת המשווקים. מכל עבר הושמעו הערכות על הזדמנויות לרכוש נכסים שאיכותם אמורה להיות טובה אך שמחיריהם נלחצו – שלא בצדק, לטענת המשווקים – במסגרת פניקת המכירות. המסר המשותף לכל המשווקים העליזים היה שנקרה לפנינו הזדמנות העלולה לחלוף בקרוב, וממילא יש להזדרז ולתפוס את ה'מציאות' בעוד מועד.

תפקידם של משווקים הוא ליצור ענין במרכולתם, בכל האמצעים העומדים לרשותם. כלל ברזל בתחום הזה הוא שהתנאים תמיד מהווים הזדמנויות לקנות: המחירים ירדו? תקפוץ על המציאות לפני שיהיה מאוחר! המחירים עלו? קנה מהר לפני שיעלו עוד! המחירים יציבים? זה הזמן לקנות, כל עוד אפשר להשיג סחורה במחיר 'סביר'! המשווקים עושים את מלאכתם נאמנה — אבל מבחינת הצרכנים המשקיעים, השאלה הקריטית היא – האם אכן נוצרה עכשיו הזדמנות לקנות?

לכאורה, התשובה לכך תלויה בשאלה הבסיסית יותר: 'מה יהיה עכשיו? לאן פני השוק?'. אבל זה לא נכון – מה לעשות עכשיו לא תלוי במה יהיה בסוף. בכל מקרה לא נוצרה הזדמנות נאותה לקנות. בעין הסערה, יש פסק זמן לפני שהסערה חוזרת ולכן ההזדמנות שנוצרה היא, לכל היותר, להיערך להמשך הסערה. רק כאשר יגיע אותו המשך, ניתן יהיה לדעת למה לצפות אחרי הסערה תחלוף לגמרי. בינתיים, אין צורך לקנות כלום. שום מציאה לא תברח ושום הזדמנות לא תחלוף.

מדוע מסקנה זו נכונה בלי קשר למה שיהיה בסוף? כדי לענות על זה, יש לציין קודם כי למרות המספר העצום של ניתוחים ופרשנויות סביב המשבר, בסופו של יום קיימות רק שתי תפיסות בסיסיות לגביו. הראשונה, נקרא לה האופטימית, גורסת שסערה זו, כמו קודמיה בשנה זו, בשנה שעברה ולאורך שנים רבות, תחלוף די מהר. היא תשאיר אחריה נזק וקורבנות, אבל לא חורבן או הרס בלתי ניתן לתיקון. בפועל, מצדדי גישה זו משליכים את יהבם על הבנקים המרכזיים, שיעשו את שעשו במקרים קודמים וינקטו בכל הצעדים הדרושים כדי למנוע מפולת ומיתון קשה.

הפיסה השנייה, הפסימית, חוששת שסערה זו היא הסערה הגדולה והנוראה, ממנה כולם חוששים כל הזמן. זו שתזרע הרס עצום ותמוטט מערכות שלמות. נזקיה יהיו בהיקף שלא ניתן לתקן תוך זמן קצר, אלא רק על פני שנים. הקיצוניים במחנה זה טוענים כי גם אם הבנקים המרכזיים ינסו להשיק את מבצע ההצלה הרגיל שלהם, הם ייכשלו הפעם.

ברגע זה, אין אדם בכל העולם שיודע מי מבין התפיסות האלה תתברר כנכונה. אבל כמעט כולם, בשני הצדדים, מניחים שהתשובה תתברר רק לאחר שהסערה תתחדש. כמו בהוריקן טבעי, עוצמת הסערה הפיננסית יכולה להתעצם או להיחלש במהלך התפתחותה. לכן הסיבוב הבא עשוי להיות פחות חמור מהסיבוב הקודם, אך עלול להיות יותר חמור. במקרה השני, ואולי אפילו במקרה הראשון, יפעלו הבנקים המרכזיים ויורידו הריבית – ואז יהיה המבחן הגדול.

אם הסערה תיחלש מאליה, או שהעמידה האיתנה של הבנקים המרכזיים תיבלום את התפתחותה ההרסנית, אז – ורק אז – תיווצר ההזדמנות להיכנס חזרה לנכסים מסוכנים, כל אחד לפי טעמו והנכונות שלו להסתכן. בינתיים, אין סיבה טובה לא להמשיך לשבת בצד, בנכסים סופר-סולידיים כגון מק"מ או פקדונות בנקאיים, ולעקוב בהשתאות אחר התפתחות אחד המשברים הפיננסיים הגדולים והמרתקים ביותר בהיסטוריה המודרנית.

המשבר במערכת הפיננסית העולמית, וכתוצאה ממנו בכל הבורסות בעולם, אינו זמני ואינו בר חלוף בטווח הקרוב. להיפך, סביר להניח שבתקופה הקרובה הוא רק יילך ויחריף. אז מה עושים? יושבים בשקט, בבונקר ששמו השקעה בשקלים, ומחכים עד שהסערה תחלוף.

כמעט כל המי ומי בשוק ההון הישראלי התגייס בימים האחרונים כדי להרגיע את המשקיעים. החל מהנגיד סטנלי פישר, דרך מנהלי החברות המופקדים על כספי הציבור, וכלה במערך הייעוץ הבנקאי והחוץ-בנקאי. מכל אלה בקע המסר הכאילו-מתוזמן: אל דאגה, המפולת איננה עומדת בפתח. לא בשוק המניות ולא בשוק האג"ח.

מול מקהלת המרגיעים, יש להציב שתי שאלות פשוטות: א) האמנם? ב) נניח שאתם צודקים, ולא תהיה מפולת – מהי המסקנה האופרטיבית?

כדי לענות על שאלות אלה, עלינו לברר קודם על מה קמה כל הבהלה השבוע בשווקים שהביאה להתגייסות המרשימה הזו. לכך יש תשובה שהיא חדה כתער עבור כל מקצוען, אבל הרבה פחות ברורה עבור ציבור המשקיעים הרחב. מה שקרה הוא שבשוק האג"ח האמריקני נרשמו ירידות חדות. זה כל הסיפור.

אז מה הביג דיל? נכון, היתה בהלה והיו ירידות בשווקים בכל העולם. אבל בסרט הזה כבר היינו מספר פעמים. בפברואר השנה קרס פתאום שוק המניות הסיני, וגרר אחריו את כל העולם – אבל כעבור זמן קצר הדברים נרגעו והעסקים חזרו לקדמותם. במאי אשתקד קרסו כמעט כל השווקים המתעוררים סביב העולם ובמשך מספר שבועות היה מיני-משבר עולמי, אבל במהלך הקיץ גם זה חלף.

כלומר – וזה תמציתו של המסר המרגיע – מתרחשים זעזועים מדי פעם, אבל הנסיון מלמד שהם חולפים. לכן אסור להיגרר לתגובות של פניקה, אלא לפעול בקור רוח ומתוך ראיה ארוכת-טווח יותר.

אולם לפני שחוזרים לחיקה החמה של השאננות, יש להציב את שתי השאלות שהוצגו לעיל. הראשונה – האמנם? האם גם הפעם זו אפיזודה חולפת, וניתן להישען על הנסיון הצבור ולהתעלם מזעזוע חולף? התשובה האמיתית היא שאיש אינו יודע.

מה שכל אחד כן יודע הוא שלא לעולם חוסן. הגאות בשווקים הפיננסיים, בעולם ובארץ, חוגגת את שנתה החמישית. כל אחד יודע שהמגמה החיובית תסתיים מתישהו. איש אינו יודע מתי. לכן איש אינו יודע אם גל מסוים של ירידות הוא סתם "תיקון" שיחלוף, או שהוא דווקא מבשר את הגעתה של התפנית הגדולה – תחילתה של מגמת ירידות ממשוכת, ואולי גם חריפה. אבל בשנה החמישית של עליות גדולות, יש ממה לחשוש ויש סיבה טובה להיות עירני, כלומר לעקוב אחרי מה שקורה.

עכשיו אנו מגיעים לאירוע עצמו. שוק האג"ח האמריקני ירד בחדות!! יש לזה משמעות גדולה מפני שבארה"ב שוק האג"ח הוא גדול יותר ובוודאי חשוב יותר מאשר שוק המניות – במיוחד מבחינת השפעתו על המשק הריאלי, על פירמות ועל משקי בית. ואם הוא נמצא במגמת ירידה שהלכה וצברה תאוצה על פני חמישה שבועות – כל זאת על רקע שינוי בסיסי בהערכת השחקנים לגבי מדיניות הריבית ומצב המשק בכלל – אזי יש בהחלט מקום לחשוב שלא מדובר באירוע חולף או תזוזה מקרית, אלא בהתפתחות חדשה וגם מדאיגה.

ואכן, בארה"ב וברחבי העולם מודאגים – מהצפי החדש, לפיו לא יהיו עוד הורדות ריבית אלא דווקא חזרה לתוואי של ריבית עולה. מדוע? מפני שהאינפלציה מסרבת לרדת ואפילו מתעצמת. מחירי הנפט והבנזין גבוהים מאוד. מחירי הגרעינים מרקיעים שחקים. ולמרות החולשה הגוברת בסקטור הבניה והדיור, רוב הכלכלה האמריקני במצב סביר או טוב. לכן לא תהיה ברירה אלא להעלות את הריבית. בבריטניה, בניו זילנד, באירופה ובסין, העלו לאחרונה את הריבית ויעלו אותה שוב – במטרה 'לצנן' את המשקים ולהפחית את הלחצים האינפלציוניים.

העלאות ריבית, ואפילו הצפי להם, גורמות לירידות מחירים באג"ח ובמניות. יש לכך סיבות רבות, אבל הסיבה הפשוטה והמובנת ביותר היא שככל שהריבית גבוהה יותר, המאזן של סיכוי להרוויח מול סיכון להפסיד בהשקעות כגון אג"ח לטווח ארוך או מניות מוטה יותר לכיוון הסיכון.

ואצלינו? מדיניות מונטרית שגויה הביאה את הריבית לרמה הנמוכה ביותר בהיסטוריה. הפער בין הריבית בארץ לבין הריבית בארה"ב ובאירופה הוא שלילי, בפעם הראשונה בהיסטוריה. שיעורי התשואה על אג"ח, גם ממשלתי אך בעיקר אג"ח קונצרני, הן נמוכות בצורה קיצונית. ובנוסף לכל זה, עד אמצע מאי השקל טיפס וטיפס לרמה הגבוהה ביותר מזה שבע שנים – ובדרך יצרה אשליה של אינפלציה שלילית, כאשר במציאות האינפלציה בישראל חיה ונושמת ואף מתחזקת בזכות הצמיחה המהירה במשק. חלף פחות מחודש וכבר ברור שעליית השקל היתה בועה ספקולטיבית, שכבר התפוצצה.

מצב זה מחייב מסקנות חדות אצל המשקיע מן השורה. גם במקרה החיובי, שלא יתרחש מפולת או יימשכו הירידות החדות בעולם – גם אז, הסבירות שמחירי האג"ח ימשיכו לעלות כפי שעשו בחודשים ובשנים האחרונות היא קלושה ביותר. הריבית בארץ תעלה בחודשים הבאים, אולי בשיעור משמעותי. לכן אין כל סיבה להשקיע באג"ח לטווח בינוני וארוך, ויש צורך לבחון היטב כל מניה באשר למצבה וסיכוייה.

נכון, אין צורך ב'פניקה', ב,בריחה' ובשאר ביטויי הבהלה. יש צורך ברור ביציאה מסודרת מחשיפה לשוק האג"ח המקומי, לאור מצבו הנוכחי והצפי השלילי הקיים לגביו.

במדינה מרוחקת, לפני שנים רבות, היתה משפחה נחמדה. האבא עבד – וגם לאמא היתה משרה חלקית, וכך למשפחה היו שני מקורות הכנסה שאפשרו לה לחיות ברמה סבירה. הם לא היו עשירים, אבל לא היה חסר להם בחיי היום-היום, וגם יכלו לנסוע כל שנה לחופשה ולהחליף את המכוניות של אבא ואמא מדי כמה שנים.

כך, לפחות, ברוב השנים. היו גם שנים בהן המצב היה פחות טוב, ופעם אבא גם פוטר מעבודתו והיה מובטל לכמה חודשים – אבל אחר כך הוא מצא ג'וב אחר והחיים חזרו למסלול הרגיל.

בינתיים, הילדים גדלו והלכו לאוניברסיטה, עזבו את הבית ובסוף הקימו משפחות שלהם. במשפחות האלה, שני בני הזוג עבדו במשרה מלאה. הם עבדו קשה, השתכרו טוב והתקדמו. רכשו בית, מכוניות, אביזרים, נסעו לחופשות. הבתים שלהם היו גדולים יותר מזה של הוריהם. כך גם המכוניות. הטיולים שלהם היו תכופים יותר, למקומות רחוקים ואקסוטיים יותר. רק מספר הילדים שלהם היה קטן יותר משל הוריהם.

לא רק החופשות של בני הדור הצעיר היו שונות מאלה של הוריהם. גם הבילוי השוטף בסוף השבוע היה שונה. ההורים הקפידו ללכת לכנסיה המקומית כל יום א' בבוקר, ולפעמים ביצעו קניות בשבת. הצעירים הקפידו ללכת לקניון המקומי כל שבת, ולפעמים הלכו לכנסיה בימי א' – אם הם הצליחו להתעורר בזמן, לאחר שחזרו מסרט, מסיבה או בילוי אחר במוצ"ש.

מאחר והם גרו בפרבר משעמם של עיר גדולה, החליטו המשפחות הצעירים לרכוש בתי-נופש ליד הים. זאת בנוסף לבתים גדולים יותר שרכשו בפרבר יוקרתי יותר בעיר האם שלהם. ביחד עם רכישת ריהוט לבית-הנופש, הם קנו גם יאכטה קטנה שעגנה במרינה הקטנה בחוף הסמוך לבתי-הנופש. הם גם התאהבו בחופשת סקי שנתית בחורף, מנהג שהצריך גם הוא השקעה מהותית בלימוד, ציוד, ועוד.

כל זה, כמובן, עלה כסף רב, אבל לא היה להם צורך לממן את ההוצאות המתרבות מהכנסותיהן השוטפות. הם לקחו משכנתא מהבנק לרכוש את הבית העיקרי, ומשכנתא שניה לרכישת בית הנופש. את מרבית ההוצאות הקטנות יחסית, הם ביצעו דרך כרטיסי האשראי הרבים שעמדו לרשותם, שלכל אחד מהם היה נילווה קו אשראי משלו. בהתחלה הם חששו מלקיחת משכנתאות נוספות ומצבירת חובות גדולים, אבל אז קרה דבר נפלא: במשך מספר שנים, הריבית על כל סוגי האשראי ירדה בצורה דרסטית ונשארה ברמה נמוכה להפליא. הם מיחזרו את החובות הישנים וקיבלו משכנתאות חדשות, שלא רק שהיו גדולים יותר – כלומר נתנו להם כסף ביד, שלא היה להם קודם – אלא שההחזר החודשי היה יותר נמוך מאשר על המשכנתא הקודמת!

בצורה כזאת, המשיכה המשפחה המורחבת הזאת להרחיב את נכסיה, על ידי רכישת יותר בתים ומכוניות, ולהגדיל את הוצאותיה על בילויים, קניות וחופשות. כל הזמן מצבת החובות שלה צמחה – אבל זה לא הדאיג אותה, מפני שמחירי הבתים שברשותה עלו הרבה יותר, ומדי שנה-שנתיים היה אפשר לחזור לבנק ולקבל משכנתא גדולה יותר, או נוספת. הכסף החדש הלך לפרוע קצת מן החוב לחברות כרטיסי האשראי – שבתמורה הגדילו ללווים את קו האשראי שלהם – ושאר הכסף מימן את הנסיעות, הקניות והבילויים.

אבל אז הדברים התחילו לחרוק. רמת הריבית עלתה והחוב התחיל להעיק. התגובה הראשונה של כל אחת מהמשפחות היתה לעשות שימוש במנגנון המוכר של גלגול המשכנתא, וגם הפעם זה עבד יופי. כל משפחה קיבלה משכנתא יותר גדולה, שילמה קצת מהחוב שלה ונשארה עם כסף מזומן ביד – ועם חוב גדול יותר. אלא שבשלב זה מחירי הבתים הפסיקו לעלות ואפילו התחילו לרדת. לא היה ניתן להשיג משכנתא נוספת כנגד השווי המוגדל של הבית. בני המשפחה קראו סיפורים בעיתון, ואחר כך התחילו לשמוע ממכרים ועמיתים לעבודה, על אנשים שאינם מסוגלים עוד לעמוד בתשלום המשכנתא, והבנקים מתכוננים להוציא אותם מהבית ולמכור אותו.

ועכשיו קרה החמור מכל: אחד מבני המשפחה הלך לבנק להשיג משכנתא מוגדלת כפי שהתרגלו, אבל הפקיד החדש – שהחליף את קצין האשראי הוותיק, שסידר לכולם את המשכנתאות לאורך השנים – אמר לו שהבנק לא מוכן לתת לו עוד כסף. הוא גם הזהיר אותו שבעוד כמה חודשים, הריבית על המשכנתא שהוא קיבל אך לפני שנתיים תעלה באופן משמעותי והתשלום החודשי שלו יקפוץ בבת אחת בכמה מאות דולר.

עד כאן הסיפור. לא מדובר במשל, לא כל שכן באגדה, אלא במציאות שהפכה לנורמה. כך חיו וחיים מיליונים רבים של משפחות אמריקניות ממעמד הביניים. על המשפחות העניות לא כתבנו, ונשאיר את הסיפור שלהם במהלך העשור האחרון של פיזור כסף זול ורכישת אשליות, לדמיונם של הקוראים.

אבל לאור הנ"ל – מה לא מובן לגבי מה שקורה – ומה שעוד צפוי לקרות — בשווקים בארה"ב ובמשק שם? האם לא ברור שהמשפחה הזאת תיאלץ להקטין את ההוצאות שלה? שהיא תרכוש פחות מוצרים מיובאים – מכוניות מיפאן, צעצועים מסין ויין מצרפת? האם לא נהיר לכל בר דעת שהעליה המהירה במחירי המזון (שלא לדבר על מוצרי אנרגיה) תשאיר לה פחות כסף לצריכה של מוצרים ושירותים אחרים, החל בקניות בקניון וכלה בטיול לתאילאנד? האם יש ספק כלשהו שכאשר לא ניתן לגלגל מצבת החובות, האופציות הן או למכור נכסים (בתים, לדוגמה), או להכריז על פשיטת רגל – או לבצע ירידה אכזרית ברמת החיים?

האם לא ברור שמכירה מאולצת של הרבה בתים מדרדרת את המחירים ויוצרת כדור שלג? האם לא מובן מאליו שאם רוב הציבור ימתן את רמת הצריכה, המון פירמות ייפגעו, הרווחים שלהן ירדו והן עלולות גם לפטר עובדים – בדיוק כפי שכבר קרה בענף הנדל"ן?

אם כך, איך ניתן להעמיד פנים שמדובר באיזו בעיה מצומצמת ומוגדרת בענף אחד של המשק האמריקני, שלא תשפיע על שאר המשק – וגם לא יתפשט לשאר העולם? מה – ענף הנדל"ן זו נישה שולית שלא נוגעת לכולם? ארה"ב היא מדינה שולית שהאטה בה (שלא לדבר על מיתון – הס מלהזכיר!) לא תורגש ברחבי תבל?

היום, כאשר "האיש הקטן" מבקש משכנתא מהבנק השכונתי שלו, התשובה היא "לא". כאשר איל ההון מבקש מבנק ההשקעות שלו מימון לצורך רכישת איזו חברה גדולה, התשובה כבר הפכה ל"לא". כאשר בנק גדול מנסה למכור לקרנות פנסיה אג"ח המגובה בנכסים של הבנק עצמו – התשובה היא "לא עוד. שבענו. ואתה יודע מה – אנחנו מפחדים גם ממך".

הברזים הולכים ונסגרים בכל המערכת. זה לא נעים, גם למי שיש לו כסף, ולא זקוק להלוואות. לכל מי שכבר צבר חובות רבים, זה עלול להיות נורא. הרבה אנשים והרבה עסקים הולכים לעזעזאל – אבל מה כאן, לעזעזאל, לא ברור?