הלנצח תאכל קרן?

פורסם ב18.4

הכתבה פורסמה במגזין גלובס בתאריך 20.4. קישור.

ההנחה שסביבת ריבית נמוכה, הוא נורמלי היא חסרת בסיס ומטורפת. כל מי שמשלים איתה והופך אותה למקובלת עליו הופך גם, במודע או שלא, למי שחי בשקר, נכנע לטירוף המערכות ומכרסם בשפיותו הפיננסית

זה היה מה שהאמריקנים מכנים “Eureka moment” — אותו רגע של הארה שבו הבזק מחשבתי שופך אור על כל הנושא.

זה קרה בדיון שגרתי של חברי וועדת השקעות של מלכ"ר, מהסוג שמתקיים עשרות פעמים בכל יום במדינתנו — ואלפי ורבבות פעמים ברחבי העולם. כל החברים בכל הוועדות בכל המדינות מתמודדים עם אותה בעיה. גם אם יש ביניהם גאונים פיננסיים, אנשים מבריקים שעשו הון בשווקים, אין לאף אחד מהם פתרון לבעיה הזאת.

 

המדובר, כמובן, במה שהמקצוענים נוהגים לכנות "סביבה של ריבית נמוכה". איך ניתן להפיק הכנסה שוטפת עבור המלכ"ר המסויים מהכספים שהוענקו לו — כאשר האופציות נעות בין מינוס משהו לפלוס מעט, עבור השקעות סולידיות. האופציה של השקעות בעלות רמת סיכון גבוהה, גם אם היא קיימת מבחינה חוקית, רגולטורית, תקנונית או מוסרית, פשוט אינה מתאימה לאופי הפעילות של גוף כזה.

 

במהלך הדיון התייחס אחד המשתתפים לצורך להשיג תשואה סבירה ממוצעת, כאשר הוא מבחין בין שנים כתיקונן, בהן יופקו רווחים, לבין שנת משבר, בה עלול להירשם הפסד. הנקודה אליה כיוון היתה כי אותה "תשואה סבירה ממוצעת"  שיש לשאוף להשיג, חייבת לקחת בחשבון גם את שנת (או שנות) המשבר.

 

האבחנה הזאת, בהקשר הזה, חוללה אצלי את ההארה. האבחנה מבוססת על הנחה סמויה, לפיה רוב הזמן — ובוודאי היום, אתמול, ולאורך השנים האחרונות — אין מצב של משבר. יש מצב נורמלי אשר מולו ניתן להנגיד את המצב המשברי. החשיבה הזאת מקובלת על כל מי שמשתתף בדיון כזה, ולמעשה היא מקובלת על — ומכוונת את — כל ענף ההשקעות, על כל הפעילים בו, ועל כל מרכיביה המקצועיים.

 

אבל ההנחה הזאת — שהמצב של היום הוא נורמלי — היא חסרת בסיס. בעצם, היא שקרית. חמור יותר, היא מטורפת. ממילא, כל מי שמשלים איתה והופך אותה למקובלת עליו הופך גם, במודע או שלא, למי שחי בשקר, נכנע לטירוף המערכות ומכרסם בשפיותו הפיננסית.

 

למה אין בסיס להנחה לפיה אנחנו חיים בימים, חודשים ושנים נורמליים, בהם אין משבר? מדוע היא שקרית? איך ניתן לומר שהמערכת מטורפת, כאשר הכל מתנהל על מי נוחות?

 

התשובה לכל השאלות פשוטה, כמו שהיא גם מחרידה. מצב שבו לא ניתן לאדם, גוף או מוסד להשקיע את כספו בצורה סולידית ולקבל עליו תשואה צנועה, אך חיובית ושוטפת — אינו מצב נורמלי. גם אם מכנים את המצב הלא-נורמלי הזה בכינוי המטעה 'הנורמלי החדש', וגם אם הוא נמשך 8.5 שנים, זה לא הופך אותו לנורמלי. זה רק אומר שהמצב של טירוף מערכות התמסד, והנזקים ממנו מצטברים — גם אם מתעלמים מהם.

 

במציאות המטורפת הזאת, לא רק שלא ניתן לחסוך — גם לא ניתן להתקיים מחסכונות שנצברו לאורך השנים. מי שמנסה לעשות זאת אינו מצליח ונאלץ לאכול את הקרן שלו. "אסטרטגיית השקעות" זו תספיק כמה זמן שתספיק, ואחר כך לא יהיה לבעל החסכונות ממה להתקיים — ממה לחיות.

 

מונח חילופי ל"חוסך" הוא "פנסיונר". פנסיונר הוא אדם שחסך, בצורה ישירה (ע"י הפרשות שוטפות) או עקיפה (ע"י תשלומי מיסים לטובת מערכת פנסיה תקציבית), כדי שיוכל בערוב ימיו — סליחה, ב'גיל הזהב' שלו — להתקיים בכבוד. אבל הפנסיונר אינו במצב זהה לחוסך — מפני שבינו לבין כספו עומדת קרן הפנסיה. כאשר מדובר בכספי פנסיה, הנפגעת הישירה של סביבת ריביות נמוכות מאוד/ אפסיות/ שליליות (כמו באירופה) היא קרן הפנסיה עצמה.

 

הפנסיונר ייפגע גם הוא, אבל 'רק' בתור קרבן עקיף. ההבדל הזה בין החוסך לפנסיונר הוא קריטי, מפני שהחוסך חשוף הרבה יותר מהפנסיונר לנזקים של הסביבה הפיננסית העוינת והוא מרגיש את הכאב הפיננסי הרבה יותר מהר.

 

מאחר וקרנות פנסיה פועלות על צירי זמן ארוכים מאוד, חוסר היכולת שלהן להתקיים בסביבה העוינת של תשואות נמוכות מאוד אינו מתגלה מיד, או אפילו תוך מספר שנים — כפי שקורה אצל החוסך. למרות זאת, הסרטן פועל בתוך קרנות הפנסיה ללא הרף:  כל יום שעובר שבו התנאים השוררים במערכת הפיננסית מונעים ממערכת הפנסיה להשיג תשואה סבירה הוא יום נוסף שבו החור בתוך מערכת הפנסיה — זה המכונה 'הגירעון האקטוארי'– גדל עוד טיפה.

 

זו הסיבה שההנחה לפיה המצב היום הוא נורמלי ונטול משבר הינה שקרית. בכל השנים עד ל-2008, האבחנה בין שנים רגילות לשנות משבר היתה ברורה ומובנת, מבחינת כל המערכת הפיננסית, אבל במיוחד עבור קרנות פנסיה. בשנים כתיקונן ניתן היה להשיג רווח סביר ולפעמים אף גבוה. מדי פעם התרחשה שנה או שנים של משבר שבהן נרשמו הפסדים — אבל ההפסדים התקזזו מול הרווחים של השנים הרגילות. המציאות הזאת, על מחזוריותה, היתה נתפסת בתור "עסקים כרגיל".

 

בעידן ההוא, לפני 2008, היה נחשב למובן מאליו ששיעור ריבית של אפס הוא הגבול התחתון — והתיאורטי — שאליו יכול לרדת הריבית או התשואה על אג"ח. שיעור תשואה שלילי נתפס כדבר בלתי אפשרי, אלא בתנאים חריגים מאוד ולזמן קצר מאוד. מי שהיה מתכנן אסטרטגיית השקעה לתקופה של שנים רבות בהן הריבית תשאף לאפס או תהפוך לשלילית ממש היה, במקרה הטוב, מתבקש לעזוב בשקט את הדיון, ובמקרה הגרוע, היה מאושפז בעל כורחו.

 

אבל באפריל 2017, לאחר שמונה וחצי שנים של מציאות שעד ל-2008 היתה נחשבת למטורפת, לא יכול להיות ספק שהמטופלים הם שהשתלטו על בית המשוגעים. מה שהיה נחשב לשפוי, נורמלי, סטנדרטי, תקני ומובן מאליו — איננו קיים עוד.

 

במקום זה, המטורף נהיה למקובל, וכולם משלימים עם מצב זה ומנסים לעבוד איתו על סמך ההנחה שמה שישנו הוא שיהיה. אולם מי שעוצר לחשוב ועושה את החשבון מבין מהר מאוד שמערכות הפנסיה — מכל הסוגים — לא יכולות לעמוד בכרסום המתמשך והן נדונות לקריסה.

 

מי שעוקב אחרי הנעשה בתחום הפנסיה אף יודע שלא מדובר בתחזיות או בעתידנות, אלא במציאות בשטח, כאן ועכשיו. דוגמה, בינתיים קיצונית, אך חשובה הוא אירוע חסר-תקדים שהתרחש לפני מספר חודשים בארה"ב.

 

המושג "בהלת משיכות" מוכר היטב בהקשר לבנקים (“run on the bank”) לאורך ההיסטוריה. אך מעולם לא היה  בהלת משיכות של כספי צבירה פנסיונית )"run on the pension fund"( — עד שזה קרה, בשלהי 2016, בקרן הפנסיה של השוטרים והכבאים של דאלאס, טקסס. מי שיטרח את עצמו לחפש בגוגל ולקרוא את הסיפור המלא לא יבזבז עוד זמן ברומנים דמיוניים על הרפתקאות פיננסיות, מפני ששוב הוכח שהמציאות עולה על כל דמיון.

 

לו רק לסיבה הזאת, של קריסה בלתי נמנעת של מערכת הפנסיה, אין סיכוי שטירוף המערכות של ריבית ותשואה אפסיות ימשיך לנצח. אכן זה מדהים שזה נמשך מעל מאה חודשים, אבל היכולת של הבנקים המרכזיים שיצרו את העיוות העצום הזה להמשיך ולהחזיק אותו הולכת ודועכת.

 

אבל סוף הוויסות העולמי של הריביות יהיה כמו סוף הוויסות של מניות הבנקים בזמנו במדינת ישראל: באיחור רב, בבת אחת ובעוצמה הרסנית אדירה. אז נכון — התשובה לשאלה "האם החוסכים נידונים לחיות לנצח במציאות המכריחה אותם לאכול את הקרן שלהם?" היא שלילית. לא החוסכים ולא הקרן יעמדו לנצח, אבל המציאות תשתנה הרבה לפני זה.

 

גם אבנר בן נר, כששאל את יואב בן צרויה "הלעולם תאכל חרב?" ידע שזו שאלה רטורית על מצב מטורף שלא יכול להתמיד. אלא שגם שאלתו השניה היתה רטורית: "הלא ידעת כי מרה תהיה באחרונה".

 

 

כתיבת תגובה

האימייל לא יוצג באתר. שדות החובה מסומנים *

*